Las manchas de carbón no se limpian fácilmente. La eléctrica alemana E.ON acaba de amortizar 3.800 millones de euros, la mayor parte en activos de carbón y gas que planea escindir en una sociedad cotizada por separado denominada Uniper. Aún se puede sobreestimar el valor estas divisiones.
El anuncio hecho ayer reduce el valor contable de Uniper en el balance de E.on en un 20% hasta aproximadamente 12.000 millones de euros. Eso no está aún en línea con los cálculos razonables de lo que la división puede alcanzar en el mercado de valores una vez que la participación del 53% en Uniper se entregue a los accionistas de E.on, lo que se supone que debe ocurrir antes de que finalice el año.
Esta es la razón. De acuerdo con una estimación de Bernstein, la nueva empresa generará un Ebitda de alrededor de 1.600 millones de euros en 2017. Supongamos –generosamente– que Uniper cotizará en el mismo múltiplo de siete veces el Ebitda del año próximo, como E.on. Su valor bursátil rondaría los 11.000 millones de euros. Si se restan alrededor de 5.000 millones de euros de deuda neta y algunos detalles, su valor patrimonial sería de solo 6.000 millones de euros. Por tanto, si el mercado valora a Uniper, E.ON tendría que amortizar el 47% de su participación restante de casi 3.000 millones.
Este no es el único inconveniente financiero al que E.on se enfrenta. Se espera que pague unos 10.000 millones de euros en un fondo respaldado por el estado que se encarga del almacenamiento definitivo de los residuos nucleares en Alemania. Eso es 2.000 millones de euros más de lo que hasta ahora ha destinado para estos costes.
El débil balance de E.on parece preparado para este tipo de cargas pesadas. Es posible que tenga que incrementar su capital. Al menos el consejero delegado, Johannes Teyssen, tiene el tiempo de su lado. Lo que quede de E.on podría ser más valorado por los inversores –los proveedores de infraestructura como la red eléctrica nacional de Reino Unido (la National Grid) o Red Eléctrica de España cotizan en múltiplos mucho mayores de Ebitda que el grupo alemán–. Si se pueden borrar las manchas de carbón, lo que hay debajo podría brillar.